直接贷款基金：非银行贷款机构如何搭建投资载体
直接贷款已由金融业的小众领域，发展成为退休基金、保险公司及家族办公室的核心配置。随着银行收紧资产负债表，非银行贷款机构现已填补了亚洲大部分中型企业、私募股权发起人及实物资产的融资缺口。每一只直接贷款基金背后都有经过周详考虑的架构：以基金载体汇集资本，通常再以一个或多个贷款载体持有贷款，并配合融资安排提升回报。本指南会说明这几个层级如何配合，以及香港有限合伙基金（"LPF"）在其中的角色。
直接贷款基金有何不同
直接贷款基金自行发放并持有贷款，而不是在市场上买入债券或银团贷款。基金经理直接与借款人商定条款、订立契诺并取得抵押。因此，它的营运模式与股权基金截然不同。
收入有合约保障。 回报主要来自利息及费用，现金流稳定而可预测。
资本逐步投放及回收。 贷款分阶段提取，并分期或于到期时偿还。
抵押十分重要。 持有贷款的载体必须能够就借款人的资产取得及执行抵押。
贷款人所在地同样重要。 贷款实体的所在地会影响牌照、预扣税及执行安排。
基于这些特点，问题很少只是"选哪只基金"，而是选哪只基金、用哪个贷款载体，以及两者如何连接。
直接贷款架构的典型层级
大部分直接贷款平台由三个层级组成，每层各有不同职能。
基金载体
基金是投资者承诺出资、订明经济条款的地方。基金通常采用有限合伙形式，由普通合伙人（"GP"）管理基金并代表基金签署文件，有限合伙人（"LP"）则提供资本，但不参与日常管理。基金的管治文件会订明承诺期、资本催缴机制、分派顺序及费用。
贷款载体
许多基金经理不会直接以基金名义放贷，而是由基金持有一个或多个特殊目的载体（SPV），由 SPV 发放或持有贷款。这样基金经理可以：
将个别贷款或贷款组合互相隔离风险
为特定借款人选择合适的贷款司法管辖区
就指定资产池向杠杆提供者授予抵押
在资产层面引入共同投资者，而无须更改主基金
我们的 SPV 与基金架构比较会更详细说明这两个层级如何互相配合。
融资层
直接贷款基金普遍运用杠杆。认购信贷额度在初期为资本催缴提供过渡资金；SPV 层面的资产抵押融资则以贷款组合本身作抵押借款。架构设计必须让基金的贷款人取得所需抵押，同时不损害投资者的权利。
常见直接贷款载体架构比较
不同策略需要不同架构。下表列出非银行贷款机构最常采用的架构。
架构 | 运作方式 | 最适合 |
单一基金直接放贷 | 由基金本身发放及持有贷款 | 策略简单、只涉及单一司法管辖区的较小型基金 |
基金配合贷款 SPV | 基金通过一个或多个全资 SPV 持有贷款 | 跨司法管辖区贷款、资产层面杠杆、风险隔离 |
主联接基金 | 联接基金汇集不同投资者群体，投资于负责放贷的主基金 | 向税务或监管需要各异的投资者募资的基金经理 |
平行基金 | 两只或以上基金按相同条款并行投资 | 需要不同载体或司法管辖区的投资者 |
独立管理账户 | 单一投资者的资本在其专属载体内管理 | 寻求度身条款及控制权的大型机构 |
常青或半流动性基金 | 持续接受新资本，并定期提供有限度的流动性 | 以私人财富渠道为目标的基金经理 |
封闭式基金仍是直接贷款最常见的选择，因为基金年期与贷款年期相符。常青载体虽然日渐增加，但需要审慎管理流动性，因为贷款难以在不折价的情况下迅速出售。
亚洲直接贷款机构为何采用香港有限合伙基金（"LPF"）
对区内的基金经理而言，香港 LPF 是一个在岸选择，可替代新加坡、开曼群岛和英属维尔京群岛的同类架构。在上述每一种架构中，香港 LPF 都适合担当基金层。
用于直接贷款的主要优势
投资范围灵活。 香港 LPF 对底层投资没有任何限制或其他准则，投资标的不一定需要位于香港。贷款予亚洲各地借款人的贷款可放在同一只基金内。
合约自由度高。 有限合伙协议（"LPA"）可按需要订明资本循环再投资权、杠杆上限及利息分派政策。
保密性。 只有 LPF1 表格的详情会在公共登记册备案，LP 的身份及 LPA 的经济条款均保持保密。
法律框架。 香港 LPF 在成熟而稳健的普通法法律及监管制度下运作，在需要执行抵押时尤其重要。
设立快捷。 如文件已准备妥当，整体设立流程约为两周。
需要预先规划的架构要点
香港 LPF 不具有独立法人资格，须通过 GP 行事，而 GP 须对基金的债务及义务承担无限责任。因此，许多基金经理会以有限公司担任 GP，并通过 SPV 持有贷款，而不是直接以基金放贷。您可参阅我们的香港 LPF 与私人有限公司比较，了解两者的分别。
每只香港 LPF 亦必须在香港设有注册办事处，并委任投资经理（可由 GP 担任）、负责打击洗钱措施的授权代表，以及核数师。
非银行贷款机构的监管及税务问题
牌照
直接贷款在两个层面涉及牌照问题。在基金经理层面，如在香港进行受规管活动，可能须领取证券及期货事务监察委员会（"证监会"）牌照。如没有进行受规管活动，或基金只投资于不属于证券的工具，情况可能有所不同。双边贷款一般不属于证券，而票据及债券则属于证券。
在贷款层面，向香港借款人发放贷款的载体应考虑《放债人条例》（第163章）。除非贷款属于豁免范围，否则可能需要领取放债人牌照。贷款予其他亚洲市场亦须遵守当地规则，这也是基金经理将贷款 SPV 设于特定司法管辖区的原因之一。
税务
在符合若干条件的情况下，香港 LPF 可根据统一基金豁免制度获豁免缴付利得税。《2026年税务（修订）条例草案》建议将贷款及私募信贷更明确地纳入该制度，同时引入新的申报及经济实质要求。基金经理应留意条例草案的进展，并参阅我们关于香港 LPF 经济实质要求的文章。
对直接贷款机构而言，其他国家借款人支付利息时须缴付的预扣税，往往是更大的成本。每个贷款司法管辖区都应检视贷款载体的选择，以及该载体能否享有税收协定优惠。
搭建载体的实际步骤
确定贷款版图， 确认借款人所在地及取得抵押的地点。
选择基金层， 决定采用单一基金、主联接基金或平行基金架构。
设计贷款层， 确定是否需要 SPV，以及设于哪些司法管辖区。
规划杠杆， 确定融资安排设于基金层面、SPV 层面，还是两者兼有。
草拟 LPA，反映信贷相关条款。
注册基金， 香港 LPF 的注册申请必须由香港律师事务所或香港律师以 LPF1 表格提交。
开立账户及接纳投资者。 委任服务供应商、开立银行账户并接纳 LP。
关于直接贷款基金架构的常见问题
直接贷款基金应直接放贷，还是通过 SPV 放贷？
视乎策略而定。如只涉及单一司法管辖区的贷款组合，直接以基金放贷较简单，成本亦较低。SPV 会增加成本，但可提供风险隔离、更清晰的抵押安排，以及资产层面融资的灵活性。
香港 LPF 可以担任直接贷款主基金的联接基金吗？
可以。香港 LPF 可用作联接基金，投资于持有贷款的主基金，让基金经理为亚洲投资者提供进入更大平台的在岸渠道。
多只直接贷款基金可以共用同一个 GP 吗？
可以。多只香港 LPF 可共用同一个 GP，这在基金经理连续发行多期基金或管理平行载体时十分常见。但每只基金仍须各自订立 LPA、办理注册及进行审计。
直接贷款基金需要委任托管人吗？
香港 LPF 无须委任托管人。贷款文件及抵押一般由贷款载体或担保代理人持有，但投资者仍可能期望基金具备稳健的资产保管及现金监控安排。
设立直接贷款 LPF 需要多长时间？
如文件已准备妥当，整体设立流程约为两周。如涉及贷款 SPV、杠杆融资安排或任何牌照申请，则需预留额外时间。
注册香港有限合伙基金必须通过香港律师事务所或香港律师办理。
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